资产注入尚不明朗。公司的控股股东上海医药工业研究院是国资委下属的央企之一，研发能力突出。目前拥有工程院院士2 名，国务院特殊津贴获得者71 人，在原料药合成和发酵工艺、制剂的新剂型开发方面均为国内领先。由于公司的新产品开发完全依赖于医工院，因此未来的发展与医工院的支持密切相关。在国资委又力推整体上市同时股改中，医工院承诺适当时机注入资产，，现代制药作为医工院仅有的上市公司当仁不让的成为整体上市的平台。但是目前尚还没有进行正式讨论注入时间表，考虑到医工院的科研院所体制对于资产注入过程中的估值形成障碍，我们认为资产注入短期之内很难产生实质性的行动。

    完成股改承诺并无问题。公司发布的预增公告提示实现的净利润同比增加50％，2006 年公司实现的净利润为6600 余万元，以此测算完成股改承诺的9100 万盈利并无悬念。但是值得注意的是净利润同比大幅增加的部分因素是投资收益。三季报显示投资收益达667 万余元，是单季度盈利大幅增加的主要因素之一。

    制剂转型尚需时间。公司的主营为化学原料药和化学制剂，销售收入约各占50％。公司制定的战略是希望借助大股东拥有的制剂中心技术优势转向市场需求稳定、毛利率较高的制剂业务。但是受限于营销短板，公司拥有的多种缓释制剂并没有打开市场。我们认为在公司制剂销售缺陷尚还无法改变，因此制剂转型任重而道远。

    业绩增长乏力。在销售不足的情况下，公司增长的主要动力来源于新产品的投放。虽然大股东拥有许多优质的产品项目，但是SFDA 的整顿风波使得公司的制剂新产品获得生产批文过晚，今年预计新产品投放不足，制剂业务的增长缓慢。化学原料药业务是公司确定减少投入，仅仅是维持现有的生产规模。今年的投资收益很难再现去年的好时光，因此我们认为公司的业绩在今年增长动力不足。

    盈利核心是天维生物。公司的原料药业务的主力品种盈利能力不强。硫辛酸在市场竞争激烈、日本需求减少的压力下已经无法为公司盈利作出贡献。阿奇霉素的价格在2007 年下半年仅仅是略有反弹，毛利率仅仅维持在10％左右。齐多夫定产能增长到20 吨，毛利率维持在20％以上是原料药盈利的主要来源。制剂产品的销售也不尽如人意，单个产品销售额仅为5000 余万。下属的子公司天维生物的生化产品主要销往日本，由于技术壁垒高、盈利能力很强。虽然销售额不到公司的1/5 但是净利润贡献超过1/3。

    盈利预测：我们预计公司的主营业务增长较缓，投资机会可能出现的时机是大股东资产注入、原料药中的硫辛酸、阿奇霉素、齐多夫定价格上涨带来的交易性机会。预估2007～2009 年EPS 分别为，0.35 元、0.32 元、0.34 元。