在经历了2005、2006年两年利税总额15%左右的低速增长之后，化学原料和化学制品业2007年呈现出销售收入和利润总额同步加速增长的反弹势头。基础化工行业销售收入和利润总额增长率曲线在2005年出现"死叉"后，2007年重现"金叉"。
　　在基础化工各子行业中，氯碱、纯碱和轮胎三个子行业2007年前三季度净利润大幅增长，农药子行业净利润连续四年平稳增长，而无机化学品子行业净利润增长幅度仅为7%，塑料制品子行业净利润则同比下滑29%。
　　2007年以来，基础化工行业发展进程中的突出特点是经营的外部环境与往年相比变化剧烈。节能减排政策的强化对化工行业是利空也是机会，年内出台的电石、氯碱行业准入政策显示了国家对基础化工行业发展产业指导政策日趋严密，出口退税率调整使大部分化工品的出口收益明显下降，对氯碱、电石等高耗能行业严格实施差别电价显示了政策限制高能耗行业加强调控的决心，人民币汇率加速升值使国内基础化工品出口竞争力下降、进口化工品竞争力提升。
　　内、外部环境的剧变对化工行业上市公司同时意味着机遇和风险。分析行业发展规律和化工行业国际化趋势，国内上市公司中四类企业未来可能成为具备国际竞争优势的企业：第一类为占据资源禀赋，实现比较优势的企业；第二类为能够借助本土市场，扩大规模优势的企业；第三类为能够及时实现企业战略现代化，实现从"工厂"到"企业"转变的企业；第四类为能够借资本运作实现企业快速成长的企业。
　　建议重点关注全球菊酯农药行业龙头扬农化工(行情 论坛)、国内炭黑行业龙头黑猫股份和受益于节能减排政策的鲁阳股份。
　　1、基础化工行业2007年景气反弹
　　1.1基础化工行业2007年再现"金叉"
　　在经历了2005、2006年两年利税总额15%左右的低速增长之后，化学原料和化学制品业2007年呈现出销售收入和利润总额同步加速增长的反弹势头。从图1可以看出，收入和利润总额增长率曲线在2005年出现了"死叉"，但2007年重现"金叉"。
　　根据国家统计局全国行业统计数据，2007年前8个月化学原料和化学制品业实现产品销售收入16530亿元，较上年同期增长32%，增长速度较2006年全年水平提高7个百分点；实现利润总额1016亿元，较去年同期大幅增长49%，增长速度较2006年全年大幅提高35个百分点；反映产品盈利能力的重要指标销售利润率由2006年全年的5.59%提高至6.15%，但仍然明显低于2004年创出的7.15%的历史最高水平。
　　基础化工行业主要产品应用于建筑、机械、汽车、电子等广泛领域，其销售收入和利润增长速度与国内宏观经济整体运行趋势紧密相关。2007年国内工业生产和固定资产投资均呈现高速增长态势，这是导致基础化工行业2007年出现二次加速的根本原因。
　　1.2基础化工各子行业表现差异巨大
　　对基础化工行业83家公司统计表明，2007年前三季度合计实现主营业务收入为1227亿元，较上年同期增长26%，增长速度低于全行业32%的平均水平；实现主营业务利润193亿元，较上年同期增长35%；实现净利润39亿元，较上年同期增长50%，与49%的行业利润增速一致。
　　在基础化工各子行业中，氯碱、纯碱和轮胎三个子行业的样本公司2007年前三季度平均净利润增长速度分别达到128%、75%和146%，这与各子行业经济指标统计数据反映的趋势一致。农药子行业样本公司2007年前三季度平均净利润增长33%，表现相对稳定；而无机化学品子行业净利润增长幅度仅为7%，远远滞后于20%的销售收入增长速度，行业盈利能力趋于下降；塑料制品子行业为唯一出现净利润下滑的子行业，2007年前三季度净利润较上年同期下降29%。
　　2、基础化工各子行业增长趋势分析
　　由于基础化工各子行业投入、产出关系差异较大，下文对各子行业的运行情况和增长趋势进行单独分析。
　　2.1氯碱行业：产能扩张压力继续加大
　　氯碱行业泛指涉及烧碱、氯气和聚氯乙烯三种基本化工产品生产的企业，上市公司中主营和兼营氯碱业务的上市公司达到25家，是基础化工原料行业中涉及上市公司最多的子行业。
　　2007年以来，受国家限制高耗能产业政策下差别电价影响及主要原料之一焦炭价格上涨推动，国内电石生产成本上升明显，电石价格相应由年初的2200元/吨（内蒙古）上涨至2700元/吨左右。电石价格上涨进一步推动电石法聚氯乙烯生产成本抬高。国际原油价格持续上涨导致乙烯法成本继续上升，进口产品价格继续上涨。受乙烯法聚氯乙烯进口成本上升、电石法生产成本提高的推动，国内聚氯乙烯价格自第一季度末的6500元/吨大幅上涨至第三季度的7600元/吨以上。2007年1-11月，国内华东市场电石法聚氯乙烯均价达到7182元/吨，较上年度的6700元/吨上涨482元/吨。
　　虽然2007年以来聚氯乙烯季度均价已经创出2005年第三季度以来的季度最高值，但电石价格上涨导致2007年第三季度聚氯乙烯-电石价差仅达到2830元/吨，仍远远低于2005年第三季度3369元/吨和2006年第三季度3069元/吨的各年度最高价差，价格上涨与盈利能力变化背离明显，表明本轮聚氯乙烯价格回升是典型的成本推动型价格上涨。
　　受2003年国内聚氯乙烯反倾销胜诉和近年来国际原油价格大幅上涨影响，投资电石法聚氯乙烯比较收益上升，刺激近年来国内电石法聚氯乙烯产能高速扩张。2003-2006年，我国PVC产能由510万吨增加到1158万吨，实际产量由2003年的401万吨增长至2006年的824万吨，产能和实际产量三年内扩张规模均超过一倍。
　　虽然PVC产能、产量增长迅猛，各地继续扩产的热情不减，特别是中西部煤炭产区纷纷推出了百万吨规模的扩建、新建电石法PVC的计划。自2007年开始，国内聚氯乙烯已经可以实现完全自给，最近三年来国内聚氯乙烯产能利用率仅在70%左右。
　　虽然国家发改委年末发布了《氯碱（烧碱、聚氯乙烯）行业准入条件》，并自2007年12月1日起开始执行。但对国内氯碱行业在建项目的不完全统计表明，仅规划产能超过30万吨准入条件的电石法氯碱企业就达到16家，合计规划总产能为1030万吨，超过2006年国内921万吨的表观消费量，而这尚未考虑产业政策鼓励发展的乙烯法产能。2001年以来的5年内国内聚氯乙烯表观需求量年复合增长率约为12%，若未来需求延续这一增长速度，则国内市场年新增需求量约100万吨。但根据我们对国内98家氯碱企业在建及计划新建产能的不完全统计，2007年、2008年国内将投产的聚氯乙烯产能分别达到243万吨和193万吨，超过年需求增长量的部分市场空间只能依靠现有市场份额的重新划分来实现。
　　氯碱行业盈利能力严重依赖主要产品聚氯乙烯和烧碱价格波动，是化工行业中典型的强周期子行业。从全球范围来看，聚氯乙烯产品生产成本主要受原油和天然气等能源价格波动的影响。对于电石法产能占总产能比重超过三分之二的国内市场，国际市场原油等能源产品价格变动最终将通过乙烯法聚氯乙烯产品的价格变动影响到电石法生产企业的盈利能力。除全球原油价格波动这一关键而难于预测趋势的因素影响外，国内聚氯乙烯均衡价格变动未来还将受到人民币升值的影响。随着人民币进一步升值，进口产品人民币价格将进一步下降，聚氯乙烯进口量有可能扭转近年来持续下降的局面。随着人民币升值，出口产品人民币价格也趋于下降，聚氯乙烯产品出口增长的趋势也可能停止。
　　随着电石法产能比重的提高和电石法中低成本产能比重的提高，行业超额利润有被摊低的趋势。在行业短期趋势不明朗的情况下，建议长期关注以下三类公司的投资机会。第一类为具备资源禀赋的企业。新疆天业(行情 论坛)、英力特(行情 论坛)、中泰化学及正在进行资产注入的亿利资源等具备或正在建设"煤炭-电力-电石-PVC"完整产业链的公司。
　　这类公司依托资源禀赋优势和完整的产业利润转移链条，最终以"相对低成本搬运煤炭"的方式获得超额利润。第二类为综合利用型企业。山东海化(行情 论坛)、三友化工(行情 论坛)、盐湖钾肥(行情 论坛)集团、山东信发铝电等建设的氯碱项目能够实现与其原有的纯碱、钾肥、氧化铝等其它化工产品实现资源综合循环利用，这类公司获得的超额利润源于其它单纯氯碱企业所无法获得的协同效应。第三类为具备区位优势的企业。烧碱产品较低的单价和较高的运输成本使其竞争的区域市场特征明显，南化股份(行情 论坛)等公司虽然没有资源优势和资源综合利用的协同效应，但这类公司能够凭借区位优势、通过运费差价获得一定超额利润。
　　2.2纯碱行业：景气上升延续，潜在压力显现
　　受原盐资源制约和区域市场限制，国内纯碱行业最近三年新建产能有限，行业供给近年来始终保持年均11%左右的稳定增长。但2005年以来国内宏观经济和固定资产投资增长速度加快，纯碱下游行业建材、氧化铝、化工等增长速度均明显高于纯碱产量增长幅度，导致行业供需趋于紧张。2007年以来，山东海化(行情 论坛)含税出厂价格由一月度的1500元/吨左右平稳上升至11月度的1670元/吨左右，2007年纯碱全年均价达到1640元/吨，较2006年上升160元/吨。
　　在产品价格明显上涨的同时，纯碱主要生产原料原盐价格由第2006年一季度150元/吨下降至二、三季度的100元/吨左右（山东地区）。山东海化(行情 论坛)2007年上半年纯碱产品主营业务利率达到30.53%，高于2006年全年27.06%的水平，接近2002年创出的历史最高水平。
　　展望2008年，纯碱行业供需偏紧的状况在上半年仍可能持续；煤炭、原盐价格也将继续高位运行，从而对产品价格构成较强支撑。但同时部分负面因素也会开始陆续显现作用，从而有可能使未来纯碱价格走势面临一定不确定性。
　　首先，宏观调控的进一步强化将导致下游玻璃、化工和氧化铝行业增长速度和景气度下滑，最终影响纯碱产品需求增长和价格走势；其次，金晶科技(行情 论坛)、中国玻璃二期和湖北宜化(行情 论坛)重庆联碱等60万吨/年以上的大型新建项目将在2008年后陆续投产，三友化工(行情 论坛)、山东海化(行情 论坛)、青岛碱业(行情 论坛)、双环科技(行情 论坛)等老厂商也可能在现有装置基础上进行扩能，从而导致行业短期供给量有显著增长，可能超过行业需求自然增长速度；第三，2006年国内纯碱出口量达181万吨，占国内产量比重的11%。人民币升值和出口退税率调低使国内纯碱出口竞争力下降，若未来国际海运价格由当前历史高位回落，国内纯碱相对于美国天然碱在亚洲市场的价格竞争力将进一步削弱，从而导致大量出口产品回流国内，对国内供需平衡形成冲击。
　　纯碱生产主要原、燃料为原盐、石灰石和煤炭，这些原料和产品纯碱都是量大、价低的基本原材料，原料和产品运输成本就相当可观，区域市场特征明显。纯碱行业主要厂商生产成本两极差异严重，山东海化(行情 论坛)和三友化工(行情 论坛)这两家处于海盐产区的厂商在原料、能源、土地、环保、人工等方面拥有其它厂商无法复制的低成本优势，其每吨纯碱生产成本较青岛碱业(行情 论坛)、大连碱厂、天津碱厂等处于城区的老纯碱企业低100-200元。在依托天然条件降低环保成本的同时，山东海化(行情 论坛)和三友化工(行情 论坛)均建设了较大规模的电石法聚氯乙烯产能，将电石分解后的石灰浆用于纯碱生产，实现了原料循环综合利用，进一步提升了多产品协同生产的经济效益。两家公司具备资源、区位和规模等全方位优势，纯碱产品具备长期获取超额利润的能力。
　　2.3无机盐行业：成本上升压力继续加大
　　无机制品子行业包括主营磷化工、钛白粉、钡锶盐、锰盐和元明粉等在内的企业。
　　2007年前三季度，红星发展(行情 论坛)、澄星股份(行情 论坛)、兰太实业(行情 论坛)等12家样本公司上半年合计主营业务收入同比增长20%，主营业务利润则同比上升21%，净利润同比微增7%。
　　与表5中的全行业数据比较，上市公司经营情况相对较差。
　　无机制品行业利润增长滞后的主要原因在于产品附加值和议价能力均相对较低，矿物等生产原料和电力等能源价格上涨对盈利能力构成较大拖累。典型的如红星发展(行情 论坛)主导产品碳酸锶和二氧化锰毛利率均由于主要生产原料天青石和锰矿价格大幅上涨而出现明显下降；钛白粉行业盈利能力年内受到主要原料硫酸价格大幅上涨的严重冲击；磷化工行业主要中间产品黄磷生产成本持续受到电力价格上涨的困扰，而黄磷和终端磷酸盐产品的市场价格却由于需求不旺和供给过剩而持续低迷。
　　不过进入2007年11月后，受云南等主要产区限电及差别电价影响，黄磷厂商开工率大幅下降，国内黄磷价格由全年10500元/吨的价格大幅上涨至14500元/吨。澄星股份(行情 论坛)由于拥有自备火电和水电优势，若未来这一高价格能够维持且下游磷酸和磷酸盐产品能够跟随上涨，则公司盈利能力将可能有重大转机。
　　2007年下半年开始执行的新出口退税率对无机盐行业打击较大，出口量较大的300多种无机盐产品原来大部分退税率为15％或13％，出口退税率调整后退税基本全部取消。无机盐产品是大量消耗矿产资源和能源的初级化工品，同时是化工行业重要出口产品之一。2006年国内无机盐出口量约1200万吨，占无机盐总产量的32％，出口贸易额约70亿美元。无机盐产品中出口量较大的产品包括硫酸盐、硅酸盐、三聚磷酸钠、黄磷等，出口贸易额较大的产品包括稀土、钼酸盐等。钛白粉、氧化铁、铅铬黄、立德粉、氧化锌等无机颜料的出口退税率全部由13％降至零。2006年全国钛白粉产量为86万吨，出口19.37万吨，出口量占总产量的22.5%，出口退税率调整对钛白粉行业负面影响较大。
　　预计2008年国内矿产和煤炭等投入品价格将继续维持高位，而大部分无机盐产品国内需求增长速度有限，出口则受到退税率下调和人民币升值的拖累，无机盐行业增长前景普遍不容乐观。
　　2.4轮胎行业：胶价趋稳，盈利回升
　　受国内汽车产业发展滞后影响，国内轮胎行业发展水平远远滞后于全球轮胎产业。
　　全球轮胎产业已经进入垄断竞争阶段，行业集中度达到很高水平。2004年全球轮胎销售收入达到920亿美元，其中全球轮胎企业中销售收入过百亿美元的三大轮胎巨头米其林、普利司通和固特异轮胎产品销售额分别为179亿美元、168亿美元和152亿美元，合计销售额共计498亿美元，占全球轮胎销售比重达到54%。全球轮胎销售收入超过10亿美元的企业有12家，但这12家企业的总销售收入占全球轮胎销售总收入的近81%，而其中没有一家国内企业。
　　虽然近年来国内汽车产业持续高速增长，但国内轿车用轮胎行业已经基本被跨国公司收编，当前国内80%左右的轿车轮胎为外资企业生产，跨国公司在轿车胎（半钢胎）市场中占据了绝对主导地位。与轿车轮胎市场不同，国内企业在全钢胎（主要为载重胎）市场仍然保持较大优势。2005年，我国全钢轮胎产量达到2800万条，出口900万条，其中内资企业产量占国内全钢轮胎产量的70%左右。除S佳通(行情 论坛)外，当前国内轮胎行业上市公司主要从事载重胎生产。
　　2002年-2006年，轮胎行业处于主要原料橡胶价格大幅上涨3倍而后急剧下跌的恶劣经营环境中，行业盈利能力在2006年达到底谷，平均主营业务利润率一度下降至8%的历史最低水平。随着轮胎产品价格逐步上调和橡胶价格高位趋于稳定，轮胎企业2007年经营情况普遍好转，其中双钱股份(行情 论坛)2007年第二、三季度主营业务利润率已经达到17%的历史较好水平，风神股份(行情 论坛)主营利润率也由2006年第三季度最低值6.6%稳步上升至2007年第三季度的11.7%，行业回暖迹象明显。
　　表6的行业统计数据显示，全国轮胎行业2007年前8个月实现销售收入同比增长31%，实现利润总额同比大幅增长79%；行业销售利润率达到4.4%，较2006年大幅提高50%。
　　2007年全年天然橡胶价格基本处于18000元/吨-22000元/吨的较小区间内波动，全年均价约20000元/吨左右，略高于2006年平均水平。虽然国内载重轮胎行业产能扩张速度仍然较快，但由于经历了2006年全行业盈利大幅下滑的过程，预计2008年行业价格竞争压力相对较小；若橡胶价格未来仍然保持相对稳定，轮胎行业复苏有望持续。由于轮胎行业投入产出比高，行业上市公司市销售水平均处于化工行业最低端，因此净利润水平对主营业务利润率变化反应敏感，该行业2008年可能出现一定投资机会。
　　2.5塑料制品：仍在盈利谷底运行
　　塑料制品子行业包括主营薄膜、包装瓶、片材、型材等细分产品的15家上市公司，2007年前三季度样本公司主营业务收入平均增长19%，主营业务利润同比增长21%，净利润同比下降29%，是所有子行业中唯一出现净利润下降的行业。行业数据显示，塑料制品行业2007年前8个月销售收入平均增长幅度为27%，利润增长幅度为33%。
　　2007年以来塑料制品行业主要原料聚乙烯、聚丙烯、聚酯切片等各种塑料原料价格基本维持高位运行，但同比上涨幅度相对有限，因此行业主营利润率水平普遍低位小幅回升，但仍然处于历史较低水平，整体盈利情况仍然一般。
　　从长期趋势看，塑料制品子行业进入壁垒低、行业集中度低，BOPET、BOPP等传统薄膜产品同时受到产能严重过剩影响，价格竞争激烈，塑料制品行业高资产回报率的情况未来难以再现。作为高沉没资本投入较大的行业，技术进步导致机器设备始终处于加速折旧的状态。在当前上市公司市净率水平普遍达到6倍左右的情况下，塑料制品子行业短期内难觅价值投资机会。
　　2.6农药：延续高景气度
　　全行业统计数据显示，农药行业2007年延续了2003年以来利润高速增长的良好态势：虽然2007年前8个月累计销售收入仅同比增长17%，但利润总额大幅增长45%；同时行业销售利润率达到6.3%，创历史最高水平。行业平均销售利润率自2003年走出低谷以来连续四年持续上升，表明国内农药行业正处于盈利能力大幅回升的过程中。
　　2007年前三季度，涉及农药生产的17家上市公司平均主营业务收入同比增长21%，主营业务利润同比增长15%，净利润同比增长33%，与行业运行趋势基本一致。
　　化学农药产品主要包括杀虫剂、除草剂和杀菌剂三大类，其需求量主要与农业耕作面积相关。在近年来全球范围内提倡可持续农业、绿色食品大行其道的影响，全球和国内杀虫剂使用总量增长缓慢，因此农药行业是一个需求增长相对缓慢的行业。
　　根据统计数据计算，全国农药产量在2000-2005年的五年中年均增长速度仅为9.9%，其中杀虫剂品种的年产量仅由2000的39.29万吨增长到2005年的43.4万吨，年均增长率仅为1.3%。相对而言，国内除草剂和杀菌剂应用相对落后，出口市场潜力也相对较大，"十一五"期间的增长速度明显高于杀虫剂产品。
　　杀虫剂行业内品种更新、替代过程也随时为新型低毒、环保、高效农药提供巨大的替代空间。根据农业部第322号公告，我国将分阶段撤销含甲胺磷、对硫磷、甲基对硫磷、久效磷和磷胺等5种高毒有机磷农药的产品登记，并自2007年1月1日起，全面禁止在农业上使用，只保留部分生产能力用于出口。这意味着自2007年起将有约十万吨左右的高毒农药退出市场，从而为拟除虫菊酯、杂环类等低毒、环保型高效农药腾出近万吨的市场空间。扬农化工(行情 论坛)2007年菊酯产品供不应求，上半年农用菊酯销售收入同比大幅增长56%，表明杀虫剂产品中存在局部高增长机会。
　　随着全球化工及农药产业产能区域性结构调整，我国正凭借相对较高的技术水平和相对低廉的生产及环保成本而成为世界非专利农药产能转移的目的地国家。
　　2001-2005年间，我国农药出口量由19.7万吨（折纯100%，下同）增加到45.8万吨，年均复合增长率达到23%；农药出口金额由2001年度的5.49亿美元增加到2005年的16.3亿美元，年均增长速度达到20%。从总量看，我国2005年农药出口量占全年国内总产量的比例达到45.4％，接近一半的农药产品用于出口。分品种看，2005年我国出口除草剂20.35万吨，占农药出口总量的44.4％，比上年增长21.5％，成为农药出口主力和最大的增长动力；出口杀菌剂10.15万吨，比上年增长16.5％；出口杀虫剂15.3万吨，比上年增长3.4％。
　　在国家建设"新农村"战略和扶持农业等一系列政策引导下，我国农药行业未来五年面临良好发展机遇，但良好的外部环境只是提供了一种可能性，农药行业获得新生的主导因素还在于行业和企业的内部改造。除了加大自主研发、避免同质价格竞争、通过行业整合提高产业集中度外，控制销售渠道将成为近期农药企业竞争的焦点。从国际农药产业发展规律看，行业利润正在由制造原药向成品制剂和销售渠道转移。同样一吨草甘膦除草剂，国内企业以原药形式出口仅能获得不到三万元的销售收入和几千元的毛利；而孟山都公司则通过销售各种浓度的制剂、稀释助剂和施药器材来获得几倍甚至十倍的销售收入和毛利。这导致我国农药产量虽然占全球的四分之一，但销售额却不足全球市场的十分之一。国内上市农药企业大部分仍然停留在化工品制造商的水平，改变盈利模式是提高行业集中度和综合竞争力的关键。
　　从国内农药行业近期发展趋势看，农药行业上市公司投资机会将主要体现在三类企业中：第一类为具备较强自主研发能力、能够紧密跟随国际、国内农药品种更替的自主创新企业，第二类为在流通领域或盈利模式方面有所创新的企业，第三类为顺应国际产业分工趋势、在仿制农药代工市场中取得较大份额从而实现规模化的企业。
　　从当前上市公司盈利模式看，国内农药企业从本质上仍然停留在"化工品制造厂商"阶段，尚不具备较强的自主创新能力和渠道建设实力，因此短期内国内农药企业增长的亮点仍然主要出现在出口代工产品上，典型案例如2007年的草甘膦产品。由于全球产能布局变化和原料价格上涨，传统大宗出口农药品种除草剂草甘膦价格大幅上涨，新安股份(行情 论坛)、华星化工(行情 论坛)和江山股份(行情 论坛)等相关公司获益匪浅，已经进入该产品的胜利股份(行情 论坛)、扬农化工(行情 论坛)、渝三峡等公司也有望受益于行业景气。
　　随着国际农药产业厂商利润来源向新品种研发和全球分销渠道这两个产业终端集中，全球普通品种农药生产向低生产成本和环保成本国家转移成为趋势。华星化工(行情 论坛)获得与阿根廷厂商的合作生产合同，全球最大的草甘膦厂商孟山都也有计划将其生产部门剥离。苦于市场狭小而无法实现规模化的国内农药厂商若能在此轮国际产业转移中获得较大市场份额，其规模实力及盈利能力可望在短期内获得快速提升。
　　3、行业二级市场表现
　　截至2007年9月30日，分工覆盖范围内基础化工行业82家样本公司的总市值约3400亿元，占全部A股总市值的比重为1.2%；流通市值约为1700亿元，占全部A股总市值的比重为2.1%。
　　以82家样本公司构建的化工指数（按照流通市值计算）2007年内上涨162%，同期沪深300指数上涨134%，涨幅超过大盘28个百分点，主要原因是样本公司中上半年涨幅较大的低价绩差股比重大。12家重点研究的化工重点股2007年以来平均涨幅134%，与沪深300指数一致，但落后于基础化工板块整体涨幅，表明2007年基础化工板块绩差股表现超过了绩优股。
　　87只个股中2007年动态市盈率超过50倍的58只，占67%；剩余公司平均市盈率37倍，平均市净率4.8倍。按照行业增长情况和国际估值水平，合理估值水平应当在20倍市盈率左右，当前基础化工行业平均估值水平明显偏高。
　　4、化工行业外部环境变化剧烈，备战全球化竞争
　　2007年以来，基础化工行业发展进程中的突出特点是经营的外部环境与往年相比变化剧烈。首先是年内不断出台的电石、氯碱行业准入政策显示了国家对基础化工行业发展产业指导政策日趋严密；第二是年中出台的出口退税率调整使大部分化工品的出口收益明显下降；第三是对氯碱、电石等高耗能行业严格实施差别电价显示了政策限制高能耗行业加强调控的决心，第四是人民币汇率加速升值使国内基础化工品出口竞争力下降、进口化工品竞争力提升……
　　4.1政策调控频出：节能减排、出口退税和准入
　　（1）节能减排：对化工企业是压力也是"钱景"
　　随着全球能源价格上涨和国内能源消耗高速增长，经济增长和国内资源短缺的矛盾日益突现，能源节约成为政府近期重点考虑的问题，一系列相关政策相继出台。
　　为实现节能减排目标，2007年4月25日成立了国务院节能减排工作领导小组，由温家宝总理任组长，显示了政府对些问题的重视程度。6月3日，国家发改委会同有关部门制定的《节能减排综合性工作方案》正式公布，界定了节能减排的基本目标。在刚刚结束的党的"十七大"报告中把建设资源节约型、环境友好型社会放在工业化、现代化发展战略的突出位置。"十七大"后，节能减排，淘汰落后生产力，协调发展已经列为各地区行政当局的首要任务，要求在"十一五"期间，单位GDP能耗下降20%，主要污染物排放降低10%。
　　除通过行政性手段推进节能减排外，节能减排政策也将通过一系列经济奖励和惩罚制度来推进。近期出台的《节能技术改造财政奖励资金管理暂行办法》规定对于十大重点节能工程内的企业节能技术改造项目，财政将实行"以奖代补"的机制，按改造后实际取得的节能量给予奖励：每节约一吨标准煤，东部地区奖励200元、中西部地区奖励250元。十大重点工程中可能涉及化工行业的包括燃煤工业锅炉（窑炉）改造工程、余热余压利用工程、节约和替代石油工程、建筑节能工程等。
　　在减排方面，国家环保总局近期发布了新的排污费征收标准，对废水、废气、废渣、噪声等污染因子的排污费将按照每一污染物的排污当量值进行定量收取。
　　化工行业是能源消耗大户，氮肥、氯碱、甲醇等基本化工品均直接消耗大量煤炭和电力，染料、农药、基本有机化工行业则是污染物排放量较大的行业，节能减排政策的推进将对上述行业带来较大压力。但产业政策的推进对于有规模优势的大企业的压力要明显小于中、小型企业，因此将加快这些行业的产业整合进程，提高行业集中度和盈利稳定性。节能减排还将使陶瓷纤维、聚氨酯、聚醚等保温原材料和尾气回收装置的需求量上升，对鲁阳股份、烟台万华(行情 论坛)、红宝丽、天科股份(行情 论坛)等上市公司构成利好。
　　（2）产业准入政策：有助于缓解产能过剩
　　2007年初，国家发改委提高了电石行业准入条件，并在年内对行业内企业按照要求进行了全面审核。
　　2007年12月1日起，《氯碱（烧碱、聚氯乙烯）行业准入条件》开始执行。准入条件在产业布局方面要求新建氯碱生产企业应靠近资源、能源产地，东部地区除搬迁企业外原则上不再新建电石法聚氯乙烯项目和与其相配套的烧碱项目；在规模方面要求新建烧碱、聚氯乙烯装置起始规模必须达到30万吨/年及以上；工艺方面要求新建、改扩建电石法聚氯乙烯项目必须同时配套建设电石渣制水泥等电石渣综合利用装置，现有电石法聚氯乙烯生产装置配套建设的电石渣制水泥生产装置规模必须达到1000吨/日及以上。准入条件还从能耗指标和环保方面对新建项目设定了标准。
　　2007年11月，发改委发布的我国第一部《煤炭产业政策》对于煤化工项目作出明确规定：在水资源充足、煤炭资源富集地区适度发展煤化工，限制在煤炭调入区和水资源匮乏地区发展煤化工，禁止在环境容量不足地区发展煤化工。
　　（3）出口退税率调整压迫产品结构升级
　　2007年6月18日，财政部和国家税务总局商国家发改委、商务部、海关总署发布了《财政部国家税务总局关于调低部分商品出口退税率的通知》，规定自2007年7月1日起，调整部分商品的出口退税政策。本次退税率下调中涉及的化工产品占化工类商品税号总数的95%左右，包括有机产品、无机产品、涂料、颜料、染料、化肥、农药、塑料和橡胶及其制品、表面活性剂、制冷剂和香精香料等多个领域；涉及石油和化工类产品有1031项，出口金额占2006年全国石油和化工产品出口总额的77.9%。
　　对上市公司影响较大的化工品包括：所有染料的出口退税率全部由13%降至零，氯碱行业的主要产品聚氯乙烯出口退税率由11%下调至5%，烧碱的出口退税率由13%下调为零，炭黑出口退税率降至零，轮胎等橡胶制品、橡胶助剂等出口退税率全部下调至5%，农药制剂类产品的出口退税率由原来的11%降至5%，原药从13%降至5%。
　　基础化工产品毛利率水平平均约20%，净利率水平约5%，退税率下调5-13个百分点对很多产品的盈利能力打击较大。部分产品或许可能通过提高出口价格将政策的不利因素转嫁出去，但多数出口产品竞争激烈而难以提价。持续调降出口退税率使国内低附加值的化工品生产失去生存能力，强迫化工行业逐步向高科技、高附加值方向发展，依靠技术创新，提高出口产品的技术含量。
　　4.2要素价格大幅上涨，产品价格波动剧烈
　　2007年8月30日，国家发展改革委研究制定的《天然气利用政策》正式颁布实施。
　　禁止新建或扩建天然气制甲醇项目，明确禁止以大、中型气田所产天然气为原料建设LNG项。同时要深化天然气价格改革，完善天然气价格形成机制，逐步理顺天然气价格与可替代能源价格的关系，充分发挥天然气价格在调节供需关系中的杠杆作用。随后，国家发改委近期决定自11月10日起将工业用（包括发电及运输）天然气的出厂基准价格上调了0.4元/立方米。
　　2005年末，国家曾经上调天然气价格0.05-0.15元/立方米，本轮一次性价格上调幅度之大超出预期，显示了国家对资源品定价改革的决心。为配合建设节约型社会的基本国策，预计除天然气外的水、电、石油、土地、煤炭等资源价格改革也将快速推进，这将对未来化工企业生产成本构成重大压力。
　　在2003-2005年经历了原油价格推动的一轮基本化工品价格普遍上涨后，国内投资过热和要素成本上升正在引发基本化工原料价格出现又一轮全面上涨，预计2008年化工行业将开始承受更大的成本上升压力。
　　2007年以来，日益加剧的通货膨胀正在导致劳动力成本快速上升，油价上涨推动运输成本继续提高，频繁加息和信贷紧缩正导致企业融资成本不断上升，化工企业未来利润增长正在面临越来越大的阻力。
　　但由于化工产品种类众多，供需状况各异，在普遍成本上升的同时，部分长期价格低迷导致近期供给紧张的产品也迎来了久违的价格暴涨机会，相关产品盈利能力大幅上升。如价格近年来相对平稳的传统大宗除草剂产品草甘膦价格年内由不足3万元/吨大幅上涨至6万元/吨以上，而这一产品在2005年还导致国内第二大生产商江南化工经营困难被新安股份(行情 论坛)购并。受成本上升和环保压力，磷化工行业沉寂已久，但近期三聚磷酸钠价格已经由4500元/吨急升至5900元/吨，相关公司盈利能力也有望短期反弹。
　　4.3人民币升值使进、出口产品竞争地位渐变
　　化工产品进、出口普遍以美元报价，人民币累计升值幅度已经接近10%，这导致出口产品取得的人民币结算收入下降相当幅度。对于平均毛利率仅20%左右的基本化工品，相当于一半的利润被人民币升值所抵消。以出口量较大的无机盐、烧碱、纯碱、聚氯乙烯和尿素等产品为例，若不是最近两年国际海运价格大幅上升导致低价值商品美元到岸价格维持高位，相关商品的出口收益将大幅下降。
　　在出口受损的同时，人民币升值还导致国内进口量较大和国际贸易量较大的商品在国内的价格竞争力明显加强。以进出口量均较大的聚氯乙烯为例，乙烯法产品1000美元/吨的进口到岸价格在去年还相当于8300元/吨，2007年已经仅相当于7500元/吨；按照普遍预测的升值节奏，2008年此时的同样报价已经仅相当于6800元/吨。虽然进口产品数量占国内需求比重不是非常大，但对国内企业销售价格却产生明显压制作用。2006年，全国以进料加工贸易方式进口PVC105.4万吨，同比减少8.8%，占全部进口量的73%；以一般贸易方式进口PVC虽然只有5.3万吨，占全部进口量的3.7%。但在整体进口减少的情况下，以一般贸易方式进口量却增长了8.4%。随着人民币进一步升值，进口产品人民币价格将进一步下降，聚氯乙烯进口量有可能扭转近年来持续下降的局面。
　　人民币升值趋势将在较长时期内持续，进、出口贸易量较大的化工品将面临越来越大的升值压力。
　　4.4跨国公司直接投资威胁内资产业成长
　　2005年，我国化学品市场已经是仅次于美国和日本的第3大市场。全球我国化学工业吸引国外直接投资(FDI)已连续第4年居于全球首位。随着加入WTO后中国经济越来越快地融入全球一体化，国内化工行业的竞争已经逐步从国内企业之间竞争为主转向与全球企业的竞争。跨国化工公司的策略正在由商品输出向资本输出加速转变，国内公司正在国门内面临跨国企业的直接竞争。
　　由于发展阶段的差异，国内有机硅、聚氨酯、工程塑料等几乎每一个新兴的所谓"新材料"化学品市场在国外都已是成熟的市场，都已经有成熟的技术和设备可以在国内简单复制。在每一个产品在国内尚被认为是"新材料"、每一个产业尚处于研发和市场开拓的萌芽阶段时，跨国企业已经凭借成熟的技术和雄厚的资本大举进入，极大压缩了内资企业的成长空间和机会。
　　以有机硅为例，在国内市场初具规模后，美国道康宁公司和德国瓦克化学股份有限公司开始在国内投资建设年产硅氧烷和气相二氧化硅约20万吨的工厂。国内企业当前掌握的有机硅单体生产技术在有机硅产业链中属于附加值相对较低的一端，附加值最高的深加工衍生产品开发和应用技术则掌握在道康宁和通用电气高新材料等几大跨国公司手中，这些公司已经全面进入国内市场，为国内企业向下游产品拓展设置了较高壁垒。
　　钛白粉是国内优势出口产品，但国内企业尚无一成功掌握污染程度较低的氯化法生产技术。美国杜邦公司已经投资在山东东营建设20万吨/年的大型氯化法钛白粉工厂，单厂规模相当于国内现有最大厂商规模的两到三倍。阿斯创钛白（营口）有限公司也正在建设年产9万吨/年的氯化法钛白粉工程。
　　在成长前景看好的聚氨酯领域，跨国公司正在全力进入中国市场。巴斯夫和亨斯迈在上海化学工业区建设的24万吨MDI和16万吨TDI于2006年刚投产，巴斯夫公司又已考虑在重庆建设第二个新的MDI装置，预计于2010年后开车运行，每年生产40万吨粗MDI。同为德国化学巨头的拜耳公司正在上海化工区建设35万吨MDI装置和16万吨的TDI装置，计划分别于2008年和2009年投产。
　　国内聚碳酸酯产品需求近年来高速增长，但在内资企业尚未实现技术突破和产业化生产之际，拥有成熟技术的跨国公司已经纷纷在国内建立生产基地。拜耳公司正在其上海基地建设10万吨/年聚碳酸酯(PC)装置，并计划2008年扩建至20万吨。日本帝人化学公司在浙江已经建成2套5万吨/年装置，近期又计划新建6万吨/年装置，2009年3月投产。GE塑料公司(GEP)将与中国石油集团公司合作，在中国采用非光气、熔融法技术建设世界规模级聚碳酸酯(PC)装置。
　　在其它化工领域，跨国公司也在全力拓展在中国的直接投资。截止2005年，全球排名前十位的汽车轮胎厂商已经全部在中国设立生产企业，跨国轮胎厂商在国内已建成产能已经达到7600万条，占国内外胎产能的30%左右。外资跨国公司已经几乎全面收购国内轿车用半钢胎企业并占据了近80%的产量份额。炭黑领域中，卡博特、德固萨、哥伦比亚化学品公司、印度博拉集团和日本东海炭素全球等国际六大炭黑企业均已进入国内。
　　5、探寻国际化趋势中的优势企业
　　化工行业是一个高资本占用、高研发投入、高环保要求、高协同效应的行业，适宜规模化、集约化生产。发达国家已经建立了很高的环保标准和进入壁垒，化工各子行业普遍形成了寡头垄断的局面。我国行业政策建设落后、环保要求松懈，导致化工行业成为进入壁垒最低的行业之一，中小企业遍地开花，资源浪费和环境污染问题严重。随着国家将节能减排列入基本国策，预计未来相关法规制度建设和强化将对化工行业发展产生重大影响；随着跨国公司在国内市场地位的上升，行业整合也将加速进行。
　　对化工上市公司来讲，未来内、外部环境的剧变同时意味着机遇和风险。分析行业发展趋势，国内上市公司中具备资源禀赋、规模优势和技术优势的企业将获得持续成长机会，行业进入产业整合阶段为具备资本运作能力和实力的企业提供了快速成长和扩张机遇。
　　5.1占据资源禀赋，实现比较优势
　　对于氮肥、磷肥、钾肥、聚氯乙烯、纯碱等大宗基本化工原料来讲，原料、能源在生产成本中占据最大比重，这类行业的核心竞争力体现在相关生产要素的成本优势上。由于行业技术壁垒较低，资金壁垒也越来越低，因此长期来看，这类行业的产能将向具备要素禀赋优势的企业集中，行业整合主要体现为低成本产能的扩张和高成本产能的逐步退出。
　　以煤炭和电力占成本比重最大的聚氯乙烯行业为例，图9为聚氯乙烯行业总产能成本构成变动对聚氯乙烯均衡价格影响的供需分析：当前国内聚氯乙烯市场中西部电石法低成本企业据占产量比重相对较低，供给曲线S1为比较陡峭，其与当前需求曲线D1交叉的市场均衡价格P1趋近于大部分东部电石法企业和乙烯法企业决定的均衡价格；但随着低成本厂商产能比重提高，供给曲线S2在低成本区域将变得平缓，虽然未来需求曲线D2已经右移，但其与供给曲线决定的均衡价格P2仍然下降，趋近于低成本厂商决定的均衡价格。
　　国内聚氯乙烯行业总产能向低成本厂商集中已是大势所趋，但随着煤炭、电力、人工等成本因素价格的刚性上涨，未来国内聚氯乙烯行业整体平均成本未必趋于下降。不过这并不改变一个关键判断：原有高成本厂商所获得的超额利润（相当于P1与S1交点左侧的封闭面积）将随着均衡价格的下移而趋薄（相当于P2与S2交点左侧的封闭面积）。在东部企业不考虑弥补沉没成本的更激烈竞争情景下，行业竞争将导致供给曲线进一步下移至现金成本决定的供给曲线S3，从而导致更低的均衡价格。
　　因此长期来看，大宗化工品行业中优势企业的超额利润将趋于下降，未来全球化竞争中基本化工原材料行业中具备生存能力的企业将主要是国内具备比较资源优势的企业，这些行业包括煤化工行业中的氮肥、聚氯乙烯、甲醇及下游衍生物，纯碱行业中具备原盐和区位优势的山东海化(行情 论坛)、三友化工(行情 论坛)，西部地区的钾肥行业等。
　　5.2借助本土市场，扩大规模优势
　　对于轮胎、炭黑、农药、塑料制品、专用化工品等化工子行业，生产所需原料基本是国际化定价，国内企业当前的优势主要体现为劳动力低廉和环保成本较低。随着国内劳动力成本的上升和环保标准的提高，这方面的竞争优势将越来越小。但由于国内相关产业已经形成巨大的上、下游产业链，国内下游市场需求占国际市场比重较大，国内企业在这些产品上具备明显的本土市场优势。如果能够在跨国企业占据国内市场前形成较高的市场占有率，国内企业在这些行业内将具备较强的国际竞争力。
　　比较典型的子行业如陶瓷纤维行业的鲁阳股份，公司在这一产品领域已经占据了国内30%的市场份额，全球市场排名也进入前三位，国际竞争力初步显现。
　　农药行业的扬农化工(行情 论坛)在拟除虫菊酯领域已经排名全球前三位，实际生产能力已经超越日本住友和德国拜耳，牢牢控制了国内市场，在国际市场上也拥有了较强的发言权。
　　借助国内轮胎行业高速发展的机遇，炭黑行业的黑猫股份当前产量已经排名全球前八位。若未来顺利建成内蒙古生产基地，公司产能可望进入全球前六位，从而在国内市场拥有更大的发言权。
　　5.3企业战略现代化：从"工厂"到"企业"的转变
　　受整体经济发展阶段制约，除少数优秀企业外，国内绝大部分化工企业仍然停留在以"制造"为核心业务的"工厂"阶段，核心竞争因素主要考虑生产成本。但从全球竞争角度考虑，化工产业的利润已经集中转向"研发-制造-营销"三阶段中的研发和营销首、尾两端，跨国公司的竞争优势也集中在这两端。
　　以农药产业中的除草剂草甘膦为例，近年来国内企业出口原药的平均价格不足3万元/吨，但全球最大的销售商孟山都公司将原药配制为制剂并提供相关使用服务和器材后，每吨最终销售价格达到近30万元/吨。从这个意义上讲，国内草甘膦企业仅是传统意义上的化工厂，而并不是现代意义上的农药企业。制造端较薄的利润可以解释孟山公司逐步退出原药生产的原因，国内企业的跟进也不应仅限于简单的制造。
　　有机硅行业也存在同样的情况，随着东岳集团、三友化工(行情 论坛)等越来越多大型化工企业的介入，单纯有机硅单体制造的利润将越来越薄，只有提前走向下游产品研发和市场开拓的企业未来才能够在这一行业中长期立足。
　　烟台万华(行情 论坛)从"工厂"到"企业"的转变为国内企业提供了最好的范例，公司在与几大跨国聚氯酯巨头二十年的竞争中逐步实现了向一个成熟国际企业的转变。越是走在国际市场竞争前列的国内企业，就更早在国际竞争中学习和建立成熟的企业竞争战略。正在走向成熟企业的上市公司还包括扬农化工(行情 论坛)，公司在与日本住友和德国拜耳十多年的竞争中熟悉了国际规则，逐渐形成了自身成熟的国际竞争战略。
　　5.4资本运作
　　化工生产专业性较强，因此化工企业成长初级阶段的首要任务是完成技术、人才、资本和管理能力等各方面的积累。但企业自身的研发领域总会受到人才和技术积累的制约，因此单一产品规模扩大到一定阶段就会面临成长潜力下降的困境。在进入高成长的新产品和新领域、面临技术和人才瓶颈时，企业购并无疑是最快速的途径。
　　通过一定时期在单一产品领域实现的超额利润，企业会逐步积累足够的资本实力和持续创新能力。成长至一定阶段，凭借强大的资本实力，企业成长由产品运作为主提升至资本运作为主，通过收购有增长潜力的新产品或专业公司实现快速扩张。当今的国际化工行业跨国巨头无一不是在多个产品领域居于领先地位，同时他们仍然在通过持续并购和出售来达到巩固竞争优势和剥离弱势产业的目的。随着企业资本实力的增强和国内资本运作空间的加大，国内上市公司并购行动已经日渐增多。
　　新安股份(行情 论坛)2004年并购南通江南化工巩固了在国内草甘膦产品上的规模优势，湖北宜化(行情 论坛)通过收购周边省区的尿素企业提高了在南方化肥市场的占有率。
　　星新材料(行情 论坛)的母公司中国化工集团更是借央企优势收购了众多国内化工行业上市公司，并在增外收购了罗地亚有机硅业务、法国安迪苏公司蛋氨酸业务和澳大利亚最大的乙烯生产商凯诺斯。在引进外资股东黑石集团后，中国化工集团旗下子公司蓝星集团近期又准备收购澳大利亚最大农用化学品企业之一Nufarm公司。
　　上市公司中资本运作最成功的企业之一当属长园新材(行情 论坛)（600525.SS）。公司通过收购相关领域的优势企业成功进入了与原有主业热缩材料相关的电力配件、电力设备、电子元器件领域。公司现有主要控股和参股子公司中有7家接近独立上市规模，单独上市后股权增值显著。但财务投资并不是公司的初衷，公司的收购和参股仍然是围绕公司成为国内和国际主要电力、电子器件厂商的整体企业战略进行，相关公司的收购都与公司现有业务形成协同效应。
　　6、重点上市公司
　　表11中为分工覆盖范围内的重点基础化工行业上市公司盈利预测和评级。
　　6.1扬农化工(行情 论坛)（600486）
　　扬农化工(行情 论坛)主营业务为拟除虫菊酯的研发、生产和销售，是国内最早研制开发该类产品的厂家和唯一以拟除虫菊酯杀虫剂为主导产品的上市公司。公司拥有国内规模最大、配套最全的菊酯产业链，在国内卫生杀虫剂市场的占有率达到70%，全球销量排名第二。
　　根据消费对像和消费特性，卫生用除虫菊酯具有较强的"类消费品"特征。随着国内居民收入水平的提高和城市化进程的加快，预计未来一定时期内国内卫生用杀虫菊剂消费量仍将保持较快的需求增长速度。2003-2006年以来，扬农化工(行情 论坛)主营业务收入增长速度分别达到24%、47%和37%和32%，产品需求增长呈现较明显的消费升级特征。
　　随着2007年高毒有机磷农药退出市场，拟除虫菊酯等低毒、环保高效农药将面对近万吨的市场空间，2007年上半年扬农化工(行情 论坛)农用除虫菊酯销售收入增长率达到56%。扬农化工(行情 论坛)500吨/年高效氯氟氰菊酯、2400吨/年菊酯中间体技改扩建和100吨/年二溴菊酸及溴氰菊酯等三个项目已经完工，为2007年增长奠定基础。
　　根据公司增发说明书披露的数据简单累加计算，2007年增发项目投产后扬农化工(行情 论坛)拟除虫菊酯中间体和成品产能将增加3000吨。按照公司2006年卫生用菊酯和农用菊酯总产量4000吨计算，公司生产能力提高幅度可能达到50%（中间体之间及中间体与原药间存在内部转化消耗，暂时无法准确计算实际原药产能增长）。公司2006年卫生用菊酯产能利用率已经高达99%，农用菊酯产能利用率也高达84%。由于2007需求增长超过预期，扬农化工(行情 论坛)当前生产能力已经无法满足市场需求，处于无货可卖的情况。同类企业均在纷纷借市场红火机会提高销售价格，但出于长期战略考虑，扬农化工(行情 论坛)仍然坚持按照原来价格销售。新产能的投放将缓解公司供给不足的矛盾，有利于公司贯彻长期市场战略。
　　根据五个增发项目的公开披露信息，预计全部募集资金项目达产后，扬农化工(行情 论坛)将年新增销售收入4亿元以上，税前利润增加5000万元左右。五个项目计划建设周期均为一年，由于公司已经于2006年开始利用银行借款先期投入，预计自2007年下半年开始将有产能陆续投放。扬农化工(行情 论坛)2006年销售收入约10亿元，新项目将保证公司今、明两年实现销售收入和利润累计40%以上的增长。
　　根据对农药行业发展趋势的判断，扬农化工(行情 论坛)早在2003年就开始研究建设草甘膦项目。公司独立研发了全部合成技术路线，直至污水处理问题也解决后才于2005年开始建设1万吨/年双甘膦装置（草甘膦前体）。扬农化工(行情 论坛)通过自主研发掌握了双甘膦空气氧化制取草甘膦技术，产品收率和纯度均达到业内先进水平。公司采用了污染物产出最少的IDA工艺路线，主要生产原料乙二醇胺全部进口，且产品基本出口，可以较大程度抵消汇率变化和出口退税政策调整的负面影响。公司累计投资上亿元建成了COD<50的生化法污水处理装置，解决了长期发展的后顾之忧。
　　扬农化工(行情 论坛)现有1万吨/年双甘膦装置于2007年下半年投产，1000吨/年草甘膦中试装置已试产成功。如果公司能在最短时间内完成草甘膦生产装置的扩能并克服原料供应问题，将能够受益于本轮草甘膦价格暴涨，为公司2008年增长带来意外之喜。
　　谨慎预测扬农化工(行情 论坛)2007-2009年每股收益分别至0.56元、0.87元和1.21元。扬农化工(行情 论坛)2005年每股经营性现金净流入高达1.75元；2006年每股经营性现金净流入达到1.80元，远高于0.48元的每股收益与0.71元的每股折旧之和。公司2007年上半年每股经营性现金流入达到1.23元，若2007年末经营性现金流量第三年大幅超过每股收益与每股折旧之和，则将无法单纯用上下游占款来解释公司的现金来源。
　　扬农化工(行情 论坛)是化工行业上市公司中少有的具备自主创新能力的企业，成长性和盈利能力在化工行业中均属于稳定性最高的公司之一。综合化工及农药行业市盈率和市销率相对估值数据，维持"买入"评级。
　　6.2黑猫股份（002068）
　　黑猫股份炭黑产能已经达到26万吨，在全球炭黑行业中的排名上升到第八位左右；2006年国内市场占有率超过10%，排名国内第一。随着全球轮胎产能继续向中国转移，国内炭黑市场未来需求增长率仍将保持15%左右，为黑猫股份提供充足的扩张空间。黑猫股份已经在中部地区的江西景德镇市、西北地区的陕西韩城市和东北地区的辽宁朝阳市分别拥有炭黑生产基地，在同行业中率先完成了科学合理的市场布局。公司炭黑产品已经成为佳通轮胎的主供应商，并开始向全球最大轮胎厂商米其林公司批量供货，行业地位日益稳固。
　　在炭黑价格大幅上涨和煤焦油价格高位走稳的情况下，黑猫股份炭黑产品盈利能力自2006年第三季度以来逐步提高。预计未来炭黑及原料价格将维持相对稳定，产能扩张将推动黑猫股份净利润快速增长。
　　黑猫股份于2007年8月开始派出项目组对在乌海市海南经济开发区建设炭黑生产基地进行了考察和可行性论证，乌海黑猫炭黑项目考察小组在深圳与乌海市海南经济开发区签订了初步投资意向。公司当前在江西景德镇、陕西韩城和辽宁朝阳三省已经拥有三个生产基地，根据区域市场容量和煤焦油原料供应能力可建设30万吨以上炭黑产能。若乌海项目能够按计划建成，则公司未来四地总产能将接近60万吨，有望跻身全球炭黑行业六强预测黑猫股份2006-2008年每股收益分别为1.01元、1.23元和1.50元，2006-2009年间三年净利润复合增长率为34%。黑猫股份在化工行业中属于估值偏低的品种，也是少数能够在子行业中达到国际规模的上市公司。在行业整合过程中，黑猫股份未来扩张速度可能超过当前预期，维持"买入"评级。
　　6.3鲁阳股份（002088）
　　山东鲁阳是国内和亚洲地区最大的陶瓷纤维生产商，2005年国内市场占有率超过26%。公司现已拥有3000-5000吨/年陶瓷纤维生产线33条，各种陶瓷纤维制品生产能力接近10万吨/年。凭借20多年的生产经验积累和每年2000多万元的研发投入，山东鲁阳在行业内的技术优势将延续；淄博地区具备发展陶瓷纤维产业的良好产业基础，公司将在较长时期内保持成本竞争优势。
　　陶瓷纤维具有良好保温性能，是冶金、建材、化工等高温工业窑炉所必须的重要基础材料。按照原国家经济贸易委员会和原国家科技委员会的测算，使用每吨陶瓷纤维每年平均节约相当于200吨标准煤产生的热能；按照500元/吨标准煤价格和8000元/吨陶瓷纤维制品价格计算，年节约能量价格是陶瓷纤维费用的12倍以上，经济效果显著。在冶金行业的焦炉炉顶应用方面，全陶瓷纤维炉顶结构使热损失降低52.3%，一台焦炉年节能折合标准煤350吨，年节约能量达到陶瓷纤维保温材料费用的22倍。在国家日益严格的节能政策标准下，预计未来高温保温材料市场将继续高速增长。
　　由于下游需求旺盛，在完成山东、新疆和贵州三个生产基地的全国布局后，公司计划于2008年新增1万吨陶瓷纤维背衬板产能，同时配套该项目需要的陶瓷纤维原棉。纤维毯、机制板、模块组件等制品均以陶瓷纤维原棉为原料，因此陶瓷纤维原棉产能基本代表鲁阳股份全部产品生产能力。公司2006年纤维原棉产量约6万吨，预计2007年将达到8万吨，增长35%；2008年将超过10万吨，增长约30%。
　　预测鲁阳股份2007-2009年每股收益分别为0.99元、1.25元和1.56元。预计公司未来三年销售收入增长率将达到33%，受规模效益影响，净利润增长速度将达到39%。虽然当前估值水平相对较高，但作为上市公司中较稀缺的节能受益板块，公司未来业绩增长存在超预期可能，维持"增持"评级。